宏观调控组合再现 影响不容忽视

   深沪股市却一改近来上下犹疑的试探，上证综指在略微高开后，全天一路走高，最终大涨145点，涨幅达3.73％，金融股、地产股表现尤为突出，似乎反映市场对此次政策调整的预期已充分消化
    此次加息虽然起因于CPI数据的异动，但究其根源仍然是流动性过剩所引发，加上调减利息税后，整套政策调控的影响并不容忽视

　　2007年7月20日，中国人民银行决定从7月21日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的3.06％提高到3.33％；一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的6.57％提高到6.84％；其他各档次存贷款基准利率也相应调整；此外，活期存款利率和个人住房公积金贷款利率也相应上调0.09个百分点。
　　随后数小时内，财政部宣布储蓄存款利息所得个人所得税的适用税率由现行的20％调减为5％，这一政策将于8月15日起正式开始执行。其直接的效果，以一年期存款而言，相当于加息近0.5个百分点。
　　当天，深沪股市却一改近来上下犹疑的试探，上证综指在略微高开后，全天一路走高，最终大涨145点，涨幅达3.73％，金融股、地产股表现尤为突出，似乎反映市场对此次政策调整的预期已充分消化。
　　进入6月以来，公众对于央行加息的预期就一直没有停止过。到7月20日国家统计局公布上半年经济运行数据之后，这种猜测更是获得了强力支撑。上半年，在肉禽蛋等食品价格上涨拉动下，CPI大幅上跳。但由于扣除食品影响的核心通胀率仅仅维持小幅度上行的态势，所以对于央行是否加息的争论也一直没有停息过。
　　部分经济学家认为，由于食品价格上涨所导致的通货膨胀，不能通过加息来解决。而且他们相信，这种通货膨胀仍然在央行的承受范围之内。但不论如何，央行加息的行动本身，以及其关于加息“有利于调节和稳定通货膨胀预期，维护物价总水平基本稳定”的表态，的确可以在一定程度上说明央行的判断。
　　在这一轮食品价格上涨中，猪肉价格无疑是一个焦点。自5月以来，猪肉价格又出现了明显上涨。对此，商务部采取了一系列措施，其中包括增加生猪产量，建立猪肉主销区和主产区之间更紧密的衔接等，同时为了保证某些严重自然灾害地区的正常生活，商务部还投放了部分国家储备肉以平息市场价格。
　　虽然各种政策陆续出台，但是猪肉涨价的现象究竟何时才能真正得到抑制？有经济学家认为，从政策开始被施行到生猪最终出栏、猪肉大量上市以平息猪肉价格，中间至少需要半年左右的“缓冲期”。而在这半年中，通货膨胀或还将高位运行，因为食品在CPI的“价格篮子”中，占据相当大的份额。 　　
　　6月的CPI数据验证了这一说法。5月CPI的3.4％已经让人惊讶，但6月的CPI更是高达4.4％。分部门来看，食品价格上涨11.3％，非食品价格上涨1.0％，从具体分类来看，食品部门中，粮食价格上涨6.1％，油脂价格上涨27.6％，肉禽及其制品价格上涨35.7％，猪肉价格上涨59.8％，鲜蛋价格上涨37.9％，水产品价格上涨5.2％，鲜菜价格上涨4.8％，鲜果价格下降16.2％，调味品价格上涨4.5％。可以注意到，在食品部门中，上涨最为剧烈的仍然是猪肉价格。
　　除去CPI数据，在7月20日国家统计局公布的各项数据中，国内生产总值、规模以上工业增加值、固定资产投资等数据也同样表现出过热的风险。
　　事实上，对于当前经济是否过热，众多市场人士观点各不相同，加上在经济学中对于“过热”的定义本身也存在一定分歧，所以针对目前市场情况并没有一个统一的意见形成。
　　虽然对于“过热”界定尚有争论，但是由于通货膨胀和利息税的双重作用，目前我国银行存款的实际利率已经为负，所以这成为支持加息者的理由之一。
　　此外，可以注意到，在此次加息中，略微不同的地方之一就是除了定期存款外，活期存款的利率也上调了9个基点。中国国际金融公司首席经济学家哈继铭表示，之前由于活期存款利率不变，所以在数次调高定期存款利率和“存款搬家”的共同作用下，存款的平均利率反而有所下降，这就起不到政策所希望的作用。
　　另外，此次仅仅上调9个基点也是别有深意，因为如果同样上调27个基点，对“存款搬家”起不到任何作用，反而还会把银行资金成本上升压力转移至贷款者身上。哈继铭认为，在目前情况下，通过利息税调节是最好的方式。
　　央行上次加息是在5月18日，当时的加息决策是与提高存款准备金率以及扩大人民币兑美元波动幅度两项政策同时推出的。但央行“三箭齐发”的象征意义远大于其实际意义。由于三项政策的变动幅度都很小，并不会给市场造成太大影响，所以这种政策组合拳形式的市场影响力更多是在心理层面。
　　与上次加息相同，本次加息虽然起因是由于CPI数据的异动，但究其根源仍然是流动性过剩所引发的。因此此次加息仍然是直指回收流动性。但是如果单独27个基点的加息，在力度上甚至不及上次之“三箭齐发”。或许是从这方面考虑，此次除了加息27个基点外，利息税也从20％调减至5％。这使得新一轮调控政策组合的力道大大增强。
　　实际上，之前央行的加息被视为力道较小尚有其他原因。由于股市上行强劲，资本市场的盈利使得大部分存款“搬家”，面对牛气冲天的市场，每天大盘一片红字闪耀的场面令很多投资者怦然心动，而在此时，银行存款为数不多的利息自然完全丧失了吸引力。在一个大牛市的行情中，如果想利用小幅加息来吸引资金回流，效果显而易见非常有限。
　　利率的调节作用于整体宏观经济，但是如果局部过热，使用这种手段未免显得有些“头痛医脚”。所以在5月末，财政部直接推出了针对股市的政策变动——将印花税率从千分之一调整到千分之三，而这一政策的直接后果是股指从4335.96点一直被打到接近3400点的位置。而后虽然亦有反弹，但是上行阻力在触及前期高位风险区后骤然加大，多方数次上行皆铩羽而归。
　　中国证券登记结算公司的数据显示，在5月28日印花税调节之前，沪深两市当日新开账户45.5万户；其中新增A股开户数38.53万户，新增B股开户数0.93万户，新增基金开户数6.04万户。而到了7月19日，沪深两市投资者日新增开户总数为72365户，其中新开A股账户仅为57734户，B股账户716户，基金账户13915户。
　　相比较前期的日新开账户数，现在数字的巨幅减少，其主要原因相信就是股市盘整动荡所造成的投资信心动摇。这一问题在之前一路长虹的“牛途”中基本没有出现过，但是却由于一次印花税的重挫出现了。市场开始小心翼翼观测起政策的变动，而投资者的亦行亦观望，也为加息提供了一个良好契机。
　　在经历上次印花税提升的风波之后，市场面对再一次的宏观紧缩政策会如何反应？这点值得所有人深思。不管加息也好，提高存款准备金率也罢，其最终目的都是为了回收市场上多余的流动性。而一旦监管层发现货币政策效果不够明显时，在操作中可能就会不仅仅局限于货币政策，更加精准和具有针对性的行政手段也将被采用。
　　当前宏观政策最大的着力点还应该是控制过剩的流动性。也正是出于这一目的，前期的种种政策也就有了解释。在一系列“走出去”的调控手段下，宣泄流动性的渠道已现雏形。
　　政府一方面发行特别国债，利用1.55万亿的发行额度替代央票承担回收流动性的重任，而替换下来的央票则作为后备力量，为央行对冲流动性提供更多的筹码。另外一方面，加快外汇投资公司的筹建步伐，通过特别国债发行所获得的资金，置换央行手中的庞大外汇储备，再通过外汇投资管理公司进行全球投资，以期达到资本增值和资本保全的目的。
　　另外，QDII的额度也被扩大，方式变得更加灵活，众多金融机构纷纷推出QDII的金融理财产品，这也给民间资本提供了一个“走出去”的机会，在资本外流过程中，流动性过剩问题或将得到缓解。
　　总之，此次加息丝毫不出市场预料——股市犹疑之际，恰逢经济数据火热出炉，央行趁势而为。但是，在加上调减利息税后，此次调控的影响实在不容忽视。■

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